NAV یا ارزش خالص دارایی چیست و چگونه محاسبه می شود؟

[Omid]

NAV یعنی ارزش خالص دارائی (به انگلیسی Net Asset Value)

برای ارزش‌گذاری سهام شرکت‌های سرمایه‌گذاری، هلدینگ‌ها و برخی شرکت‌های دیگر می‌توان از NAV استفاده کرد.

NAV دقیقا چیست و چگونه در تحلیل بنیادی به دست می‌آید؟

NAV عبارت از ارزش خالص دارایی‌های یک شرکت و به عبارت دیگر، ارزش کل دارایی‌های شرکت پس از کسر بدهی‌ها است.

محاسبه NAV در مورد شرکت‌های سرمایه‌گذاری مناسب‌ترین روش جهت ارزش‌گذاری سهام است.

از نظر حسابداری، کشف NAV آسان است، زیرا به لحاظ حسابداری حقوق صاحبان سهام معادل ارزش خالص دارایی‌های یک شرکت است.

اما مساله اصلی این است که در‌ برآورد تحلیلی NAV، این رقم نمی‌تواند انعکاس مناسبی از خالص ارزش دارایی‌های شرکت ارائه دهد که علت آن نیز به برخی محدودیت‌های ترازنامه باز می‌گردد.

در واقع در ترازنامه شرکت‌های سرمایه‌گذاری، ارزش دارایی‌ها به بهای تمام شده گزارش می‌شوند، در حالی که بین ارزش روز این دارایی‌ها و مبلغ دفتری آن‌ها تفاوت وجود دارد.

عموما این تفاوت بین بهای تمام‌شده تاریخی و ارزش‌ جاری دارایی‌ها بسیار زیاد بوده و باعث لطمه به سودمندی اطلاعات مربوط به دارایی‌ها در ترازنامه می‌شود.

بنابراین، جهت محاسبه دقیق ارزش خالص دارایی‌ها در شرکت‌های سرمایه‌گذاری لازم است که ارزش روز سرمایه‌گذاری‌های انجام شده توسط این شرکت‌ها کشف شود و سپس این رقم را با بهای تمام شده مندرج در ترازنامه مقایسه کرد و در صورتی که ارزش بازار بیشتر از بهای تمام شده باشد، ‌این «مازاد ارزش نسبت به بهای تمام شده» باید در محاسبه خالص ارزش دارایی‌ها در نظر گرفته شود، زیرا در حقیقت این مازاد ارزش، به هنگام ارائه اطلاعات در بخش دارایی‌ها در ترازنامه پنهان مانده است.

بنابراین، برآورد ارزش خالص دارایی‌های یک شرکت عبارت از مجموع حقوق صاحبان سهام و مازاد ارزش سرمایه‌گذاری‌ها نسبت به بهای تمام شده است.

روشن است برآورد NAV در زمانی که کلیه سرمایه‌گذاری‌ها در سهام بورسی صورت گرفته باشد آسان است، اما پیچیدگی‌ زمانی به وجود می‌آید که شرکت، سرمایه‌گذاری‌هایی در شرکت‌های خارج از بورس داشته باشد.

از آنجا که بازاری برای کشف ارزش‌ جاری سرمایه‌گذاری‌ها در شرکت‌های غیربورسی وجود ندارد، تحلیلگر باید ارزش این سرمایه‌گذاری‌ها را بر اساس اطلاعات مختلف برآورد نماید.

در مجموع باید توجه داشت که برآورد NAV برای شرکت‌های سرمایه‌گذاری فعال در بازار سهام ایران با مشکلاتی مواجه است.

یکی از این مشکلات این است که غالب شرکت‌های سرمایه‌گذاری در بازار سهام ایران، فعالیتی ترکیبی دارند یعنی علاوه بر مدیریت سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار اقدام به کنترل و مدیریت دیگر شرکت‌ها نیز می‌نمایند که این عملیات هلدینگی موجب پیچیدگی و ابهام در محاسبه NAV هر سهم می‌شود.

و مشکل دیگر…؟

مشکل دیگر همانطور که مطرح شد، به سبد سهام غیربورسی این شرکت‌ها بر می‌گردد.

فقدان اطلاعات لازم در مورد شرکت‌های غیربورسی به خصوص گزارش EPS آنها و نوع فعالیت چنین شرکت‌هایی در برخی موارد به پیچیدگی محاسبات دامن می‌زند. در صورت غلبه بر این مشکلات به نظر می‌رسد برآورد NAV شرکت‌های سرمایه‌گذاری در بازار سهام ایران، بهترین ابزار برای ارزش‌گذاری باشد.

شرح بیشتر ارزش خالص دارایی‌ها (NAV)

ارزش خالص دارایی‌ها یا NAV یک شرکت سرمایه‌گذاری با ویژگی‌های یک صندوق سرمایه‌گذاری مشترک (Unit Trust)، حاصل تفاوت کل دارایی‌ها منهای کل بدهی‌های آن است.

در ارزشیابی شرکت‌ها،NAV را از طریق تفاوت ارزش دفتری دارایی‌ها و بدهی‌ها محاسبه می‌کنند و در صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک،NAV را از طریق کسر بدهی صندوق از ارزش روز کل پرتفوی به دست می‌آورند. توجه تحلیلگران مالی غالباً به محاسبه نوع دوم NAV است زیرا از این طریق سهام شرکت مربوطه قیمت‌گذاری می‌شود.

به عنوان مثال اگر ارزش بازار سرمایه‌گذاری‌ها و سایر دارایی‌های یک شرکت سرمایه‌گذاری 2000 میلیارد ریال قیمت داشته باشد و بدهی‌های آن 1200 میلیارد ریال باشد، در این تاریخNAV این شرکت سرمایه‌گذاری 800 میلیارد ریال خواهد بود.

چون دارایی‌ها و بدهی‌های یک شرکت سرمایه‌گذاری به طور روزانه تغییر می‌کند، NAV آن نیز روزانه باید محاسبه مجدد شود. به همین دلیل در کشورهای دیگر عموماً صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک (شرکت سرمایه‌گذاری با سرمایه متغیر) و «یونیت ‌تراست» NAV خود را حداقل یک بار در روز و پس از خاتمه معاملات بورس محاسبه و در روزنامه‌ها گزارش می‌کنند.

محاسبه NAV هر سهم

شرکت‌های سرمایه‌گذاری مذکور NAV هر سهم خود را از طریق تقسیم NAV به تعداد سهام جاری خود محاسبه می‌نمایند.

به‌عنوان نمونه در مثال فوق اگر تعداد سهام جاری شرکت 400 میلیون سهم باشد NAV هر سهم 2000 ریال محاسبه خواهد شد. با منطق پیش گفته،NAV هر سهم نیز باید روزانه محاسبه شود. بایست توجه داشت که تعداد سهام جاری چنین شرکت‌هایی نیز غالباً روزانه تغییر می‌کند. چون سهام شرکت‌های سرمایه‌گذاری با ویژگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک یا یونیت‌تراست در هر زمان قابل بازخرید است.

کاربرد NAV هر سهم

مهم‌ترین نکته آنست که قیمت سهام صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک و یونیت‌تراست مبتنی بر NAV هر سهم آنهاست. به عبارت دیگر قیمتی که سرمایه‌گذاران برای خرید سهام شرکت‌های مذکور می‌پردازند برآوردی از NAV هر سهم به‌علاوه حق‌الزحمه صندوق است. همچنین قیمتی که سرمایه‌گذاران در فروش هر سهم این گونه شرکت‌ها دریافت می‌نمایند معادل برآوردی از NAV هر سهم منهای حق‌الزحمه صندوق می‌باشد.

استفاده از NAV هر سهم

حال که از مفهوم NAV هر سهم تا حدودی آگاه شدیم در این بخش به این سوال پاسخ می‌دهیم که آیا ارزش ذاتی سهام شرکت‌های سرمایه‌گذاری ایرانی را می‌توان با محاسبه NAV هر سهم به دست آورد؟

پاسخ چندان دقیق نیست. ابتدا به موارد زیر توجه نمایید:

شرکت‌های سرمایه‌گذاری بورسی ایران از نوع سرمایه ثابت هستند. از این رو طبق عرف و مقررات غالب کشورها چنین شرکت‌هایی الزامی به محاسبه و ارائه NAV ندارند.

غالب شرکت‌های سرمایه‌گذاری بورسی کشور فعالیتی ترکیبی دارند یعنی علاوه بر مدیریت سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار اقدام به کنترل و مدیریت دیگر شرکت‌ها (هلدینگ) نیز می‌نمایند. عملیات هلدینگی موجب پیچیدگی و ابهام در محاسبه NAV هر سهم می‌گردد.

اکثریت شرکت‌های سرمایه‌گذاری بورسی، دارای پرتفوی غیر بورسی نیز می باشند. قیمت‌گذاری شرکت‌های غیر بورسی که غالبا حجم عظیمی از سرمایه‌گذاری‌ها را تشکیل می‌دهد نیز با دشواری‌ها و ابهام‌های متعددی روبه‌روست، به نحوی که با اطلاعات یکسان، دو تحلیلگر مالی NAV های کاملاً متفاوتی را استخراج می‌کنند. فقدان گزارش EPS و نوع فعالیت چنین شرکت‌هایی در برخی موارد به تنوع محاسبات دامن می‌زند.

در مفهوم محاسبه NAV هر سهم فرض بر آن بوده است که شرکت‌ سرمایه‌گذاری به جز پرتفوی سرمایه‌گذاری خود دارایی‌های با اهمیتی نداشته باشد. در حالی‌که دارایی‌های بسیاری از شرکت‌های سرمایه‌گذاری بورسی ما حاوی حجم بالایی از اموال و دارایی‌های غیر سرمایه‌گذاری است که محاسبه NAV هر سهم را مخدوش می‌سازد.

 برخی از شرکت‌های سرمایه‌گذاری بورسی موجود علاوه بر فعالیت‌های سرمایه‌گذاری درگیر فعالیت‌های تولیدی و خدماتی هستند. مسلماً محاسبه NAV هر سهم چنین شرکت‌هایی فاقد محتوای علمی و عملی است.

گزارش صورت وضعیت پرتفوی سرمایه‌گذاری ماهانه برخی از شرکت‌های سرمایه‌گذاری دارای رقمی بسیار عظیم با عنوان سایر شرکت‌های پذیرفته شده در بورس یا خارج از بورس است. هر چند مالکیت چنین شرکت‌هایی کمتر از 3 یا 5 درصد است اما فقدان اطلاعات مربوطه، شفافیت محاسبه NAV هر سهم توسط تحلیلگران مالی را کاهش می‌دهد.

به هر ترتیب مشکلات و نارسایی‌هایی از این دست موجب جدایی NAV هر سهم مندرج در گزارش صورت وضعیت پرتفوی سرمایه‌گذاری با قیمت سهام شرکت‌های سرمایه‌گذاری گردیده است.

به عنوان نمونه درحالی ‌که NAV هر سهم پرتفوی شرکت سرمایه‌گذاری البرز در تاریخ 31/1/1383 معادل 2453 ریال در اطلاعیه مورخ 11/3/1383 بورس عنوان شده است، قیمت سهام شرکت در تاریخ مذکور 3654 ریال بوده است.

این تفاوت برای شرکت‌هایی که سرمایه‌گذاری‌های غیربورسی بیشتری دارند، مشهودتر است زیرا در اطلاعیه‌های صورت وضعیت پرتفوی سرمایه‌گذاری،NAV هر سهم بر مبنای ارزش بازار شرکت‌های پذیرفته شده در بورس برای هر سهم محاسبه می‌شود.

از این رو سرمایه‌گذاران غالباً ناچار به دخیل نمودن حدس و گمان‌های خود برای محاسبه NAV هر سهم جهت برآورد تقریبی قیمت سهام شرکت‌های مذکور هستند. مشکلات و دشواری‌های محاسبه NAV هر سهم موجب گردیده است که برخی از سرمایه‌گذاران، شرکت‌های سرمایه‌گذاری را نیز بر مبنای EPS آنها قیمت‌گذاری کنند.

نحوه محاسبه NAV در مورد شرکت‌های سرمایه‌گذاری

ارزش خالص دارایی‌ها یا NAV مطابق تعریف عبارت از خالص ارزش دارایی‌های یک شرکت و به عبارت دیگر، ارزش کل دارایی‌های شرکت پس از کسر بدهی‌ها می‌باشد.

از نظر حسابداری، کشف NAV آسان است، زیرا حقوق صاحبان سهام بر حسب خالص دارایی‌های شرکت اندازه‌گیری می‌شود. در ترازنامه شرکتها این مسأله قابل مشاهده است. نمونه ای از ترازنامه یک شرکت در شکل 1 نشان داده شده است.

اکثر کارشناسان بر این عقیده هستند که هرگاه p/nav کمتر از 70 درصد باشد زمان مناسب‌تری برای خرید سهام مورد نظر است البته تنها به این عدد نمی‌توان اکتفا کرد ولی هر چه این عدد کوچکتر باشد می توان آن سهام را برای خرید بررسی کرد.